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期貨市場是一個高風險的領域,其風險的易發性和嚴重性遠較其他市場風險為甚,投資主體及其結構是一個重要的風險觸發源。下文是小編為大家蒐集整理的關於的內容，歡迎大家閱讀參考!
篇1
淺談股指期貨市場的有效性
摘 要：股指期貨市場是金融市場的組成部分，是社會主義市場經濟不可或缺的。股指期貨市場作用的充分發揮依賴其有效性的高低，具體有四個標誌：第一，市場活動的有效性;第二，有眾多的交易者參加市場交易活動;第三，所有公開的資訊都能夠從市場價格上得到及時、準確和全面地反映;第四，市場分配的有效性。有效的金融市場對於經濟的正常執行和穩步增長至關重要，研究我國股指期貨市場的有效性及其實現途徑，具有重大的現實意義。
本文從有效市場理論出發，分析了中國股指期貨交易市場標的指數滬深300指數收益率的分佈特徵，然後依據GARCH模型、協整理論、格蘭傑因果檢驗對我國股指期貨市場的有效性進行了檢驗，結果表明中國股指期貨市場具有很高的持續性，但中國股指期貨市場尚未達到弱式有效，市場風險較大。
關鍵詞：期貨市場;股票指數期貨;有效性
一、股指期貨市場有效性的結構體系
1.活動的有效性
股指期貨是目前期貨品種中交易量最大的一個，低成本與高流動是它的一大特色。與股票交易和商品期貨相比，其閃光之處主要體現如下：
***1***便捷的賣空交易
對於賣空交易，國外的金融現貨市場條件較為嚴格。例如在美國證券交易市場，證券經紀人是投資者借股票來進行投資的必要之選，而且還要繳納一定數量的費用。但是在英國則不同，只有證券做市商才有可能借到英國股票。相比較而言，指數期貨交易中就有一半以上都包括擁有賣空的交易頭寸。
***2***市場擁有較高的流動性
相對於現貨股票市場，股指期貨市場的流動性具有明顯優勢。從國外發展的實踐情況來看，各類基金的投資經理更傾向於股指期貨。
***3***較低的交易成本
交易合約的標準化、現金交割的方式，以及除去儲藏和運輸費用，使得股指期貨的持有成本大大降低。在英國，指數期貨合約不用支付印花稅，就算是在美國，費用也低於50美元，在投資者可承受的範圍之內。
***4***槓桿比例較高
在英國，50英鎊的初始保證金可以進行的金融時報100指數期貨的交易量可達1400英鎊，槓桿比例為28：1，足見其較高的槓桿比例。
2.定價的有效性
大量交易者參加市場交易活動，使得市場供給和需求的價格彈性變得較大。“市場定價的有效性”是指：如果所有的公開資訊都能夠及時準確的在市場價格上得到體現，那麼，想尋求未公開資訊帶來利潤的機會就會很少。投資者買賣合約的重要依據是對股指期貨進行理論上的定價。從某種程度上講，股指期貨可看做一種證券的價格，即指數所涵蓋的股票所構成的投資組合價格。在不同的條件下，股指期貨合約的定價會出現較大的差異。唯一不變的一個原則是：股指期貨的真實價格與理論價格至少在趨勢上具有內在統一性。在成熟市場中，股指期貨的實際價格和理論價格雖然有一定的偏差，但總會處於一定的幅度內，致使兩者不會相差太大。
3.分配的有效性
“市場分配的有效性”是指資源得到優化配置，前提條件是資金能夠通過價格迅速、合理的流動。股指期貨交易具有價格發現和套期保值兩個功能。價格發現功能，是指市場通過公開、公正、高效、競爭的交易執行機制，形成具有真實性、預期性、連續性和權威性價格的過程。為了促進經濟穩定執行和增長，有效的股指期貨市場是必不可少的。股指期貨市場主要發揮以下三個方面的作用：第一，溝通作用。它能夠將盈餘部門的資金流向赤字部門，從而將儲蓄轉化為投資，將社會閒置資金轉化為生產消費資金;第二，傳導作用。股指期貨市場不僅可以通過市場的波動來表現資金供求的狀態，反應經濟活動和經濟執行的狀況，而且還可以作為政府實施經濟和金融政策以調控經濟的傳遞工具，從而影響資金供求;第三，分配作用。股指期貨市場能夠根據全面及時的經濟金融資訊，將資金引導流向盈利更高的部門，實現帕累託效率最優。
二、股指期貨市場有效性的影響因素
1.股票價格指數
股票指數是描述股票市場總的價格水平變化的指標，是影響投資者投資行為的重要引數，反應了證券交易價格的總體變動水平，客觀準確的反應股票市場的整體執行態勢，為人們提供真實有效的市場資訊。比較著名的有紐約道瓊斯指數、標準普爾股票價格綜合指數、紐約證券交易所股票綜合指數、香港恆生指數等。中國目前正處於經濟快速發展階段，股票市場的健康則尤其重要。我國股票市場發展資質尚淺，存在很多缺點：例如上市公司選擇機制不合理、市場規模較小、變動較大、監管部門缺乏獨立性且易受政策及外部因素的影響、投資心理不成熟等。所以，股票市場的各項指標急需標準化、規範化和系統化以適應中國特色經濟發展。
2.市場資訊
對不同型別的資訊，股票市場和期貨市場反應速度是不一樣的。在活躍的期貨市場，交易者的資訊需求是巨大的，且這些資訊都能夠從期貨價格上得到很好的體現，標的資產今明兩天價格的最佳估計值也是由期貨合約交易決定的。進一步分析，判斷股指期貨市場是否具有外部有效性，可從兩個方面來看。一是價格與有關資訊變動的關係;二是市場的有關資訊是否公開披露，即投資者所獲資訊是否是對稱的。受期貨交易的獨特性，指數期貨比現貨市場反應資訊的速度更快：第一，期貨市場的高流動性、較高的槓桿作用、較快的指令執行速度及低交易成本，使得交易者更傾向於在期貨市場進行交易。第二，在多個市場進行交易能夠攫取最大利潤，並將風險控制在一定範圍之內。第三，受賣空股票交易的限制，利空訊息首先在期貨市場得到反應，隨後才傳播到股票市場。第四，當新資訊到達時，知情交易者可以選擇將這些資訊應用到期貨市場或者現貨市場。
3.市場流動性
資本市場領域最重要的因素為有效性、波動性與流動性。流動性是指金融資產變現的能力，它是衡量市場執行效率和成熟程度的重要指標。價格發現功能的強弱與流動性高低成正相關，即流動性高的市場，價格發現功能也非常有效。在市場資訊充分的前提下，投資者能夠很快做出理性決策，實現自身資源的最優配置。 ***1***提高現貨市場的流動性
首先，現貨頭寸的建立和結清與套期保值期貨頭寸的建立和結清有著橫向聯絡;其次，由於股指期貨價格指導著現貨價格，因而隨著期貨價格的頻繁變化，現貨投資者也會調整自己現貨頭寸，以應對市場變化，降低風險，再加上期貨市場具有規避功能，間接的致使大量資金進軍現貨市場，進一步增強了現貨市場的流動性。
***2***提高價格發現能力
由於較好的流動效能夠降低市場風險，因此會吸引更多的交易者參與交易，通過彙集眾多買賣指令形成即時市場價格，最終提高期貨市場和現貨市場的價格趨同速度。
***3***增強套期保值
在成交活躍、交易量大這樣一種市場中，套期保值者完全可以在市價水平下進行交易，即使價格出現短暫的偏差，也會迅速恢復到均衡價格。
三、實證分析
1.資料來源
文章選取成交量最大的當月連續期指數日收盤資料和滬深300現貨指數日收盤資料為研究資料。研究時間範圍是：2012年9月17日至2014年9月18日，共485個交易日。將所有日收盤資料都取對數，以消除時間序列中存在的異方差。X為取完對數之後的滬深300股票指數的日收盤價格序列，Y為取完對數之後的滬深300期貨指數的日價格序列;Rx和Ry分別為滬深300現貨、期貨指數收益率。其中，Rx=lnxt+1-lnxt，Ry=lnyt+1-lnyt。
2.平穩性檢驗
通過對變數Rx、Ry、x和y進行ADF檢驗發現，Rx和Ry的t統計量大於1%、5%和10%置信水平下的臨界值，這說明Rx和Ry序列是不存在單位根的，即這兩個序列是零階單整，這兩個序列式平穩的;而x和y的序列的ADF檢驗的t統計量均小於三個置信水平下的臨界值，這說明這兩個序列存在單位根即不是零階單整的，經過進一步的檢驗得知序列x和y是一階單整的。
3.GARCH建模分析
建立GARCH模型，首先要確定模型階數***即p、q的確定***。通過檢驗結果發現：GARCH***1，1***的檢驗明顯優於其他各階，在考慮到GARCH***1，1***模型階數少，在計算上相對於其他模型也較為簡便。因此，本文采用GARCH***l，1***模型對滬深300期貨指數收益率進行描述，結果如表2。
由表2的估計結果我們可以得到滬深300期貨收益率GARCH***1，1***模型的α+β<1***0.930388+0.038947=0.969335***滿足假設檢驗條件，說明模型是平穩的，該模型較好地擬合了資料。但是係數之和近似於1，說明收益序列具有波動聚集效應，滬深300期貨指數持續特徵明顯，市場波動以相對較平緩的速度遞減，對指數造成的影響將有無限期延伸的趨勢。由於未來價格建立在受歷史價格影響基礎之上，因而期貨市場不是有效的。
4.協整檢驗
將期貨的收益率Ry對Rx進行迴歸後，通過對其殘差進行單位根檢驗可以判斷Ry和Rx是否存在協整關係。 從表3中可以看出，殘差序列的ADF檢驗的t統計量大於任何一個置信水平下的臨界值，這說明了滬深300現貨與期貨收益率之間存在著協整關係。
四、結論與建議
GARCH模型結果表明：股指期貨與股指現貨的收益率之間存在協整關係且市場存在較強的持續效應，但格蘭傑因果關係檢驗結果則表明：滬深300指數現貨對期貨存在引導關係，這表明期貨市場的價格發現功能並未得到很好地體現，因此得出我國股指市場並未表現出弱勢有效性的特徵，主要原因有兩點：
第一，資訊披露模糊化。中國期貨市場發展資歷尚淺，一些重要資訊主要靠相關部門不定期、不全面、不及時的公佈和各機構自己估測，缺乏第三方機構的客觀性，期貨市場功能的正常發揮得到抑制。多樣化的資訊渠道所導致的後果就是資訊真假難辨，不僅降低了市場效率，也加大了系統性風險。
第二，投資主體分散化。以中小散戶為主體的投資結構有一個明顯的缺陷：那就是短期效應，投資者的“羊群效應”和投機行為造成了市場價格急漲急跌，更不要談及有效性。因而為完善我國股指市場的有效性，應做到以下幾點：
1.建立嚴密的風險管理制度
在結算制度上，將保證金制度與每日無風險結算制度相結合。在帳戶管理上，加強風險控制，開設專用資金帳戶，同時建立風險準備金、強行平倉、市場稽查、每日無負債結算、大戶持倉報告等風險管理制度，並對風險進行實時監控，防範未然。
2.完善投資主體
從交易性質看，套期保值者、套利者、投機者三類交易主體是一個完善的股票指數期貨市場應當包含的。從規模結構看，為了確保市場的穩定卻又不失活躍，個人投資者與機構投資者要兩碗端平。在中國，各類機構投資者應該成為市場的交易主體。起初為了限制個人投資者過分參與市場，可通過交易單位和保證金來實現，待條件成熟並取得市場執行經驗後，再逐步向廣大投資者開放。在套期保值交易的主體的選擇上，要重點發展大型證券公司、基金管理公司和保險公司，同時積極引導各種理性套利交易，讓股指期貨功能得到正常發揮。
3.促進期貨市場與股票市場的聯動合作
由於金融業競爭的需要，再加上逐漸科技化的金融監管，使得金融混業經營成為國際市場發展的大趨勢。目前中國期貨市場存在的一個問題是：它與證券市場是相隔離的，這就阻礙了機構投資者開展股指期貨交易，並降低風險監控與運作效率。因此，有必要對兩個市場間的頭寸進行統一管理，建立風險聯合管理機構，以打破兩者之間的壁壘，促進相互融合貫通。
4.加強風險意識與培養投資技巧
由於股指期貨在國內處於萌芽發展階段，眾多投資者受利益驅使，易跟風，沒有足夠的實踐經驗與理論知識，往往因為較高的利益誘惑而忽視其中隱藏的高風險。股指期貨作為一種高風險的投資工具，無論是投資者還是管理者都需要擁有一定的專業知識。因而股指期貨知識的宣傳與普及、風險意識與操作技巧就極為重要。***作者單位：蘇州大學東吳商學院***
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