資訊不對稱與中小企業融資方式選擇

資訊不對稱是指從事交易活動的雙方對交易物件及環境狀態的認識存在差別，其中只有一方擁有交易資訊，或一方比另一方擁有更多的相關資訊，從而影響處於資訊劣勢一方決策的正確性。資訊不對稱使社會資源難以實現“帕累托最優”，進而影響整個社會福利的分配。1970年，阿克洛夫（Akerlof）在哈佛大學的經濟學期刊上發表的《“檸檬”市場：質量不確定和市場機制》開創了資訊不對稱系統研究的先河，而梅耶斯（Mayers）和麥吉勞夫（Majluf）則首次把不對稱資訊引入資本結構的研究中，進而提出著名的優序融資理論。根據資訊不對稱發生的時間不同，資訊不對稱理論分為事前資訊不對稱理論和事後資訊不對稱理論。前者主要研究發生發生在交易雙方簽約之前的資訊不對稱，又稱逆向選擇（Adverse selection）理論；後者主要研究發生在交易雙方簽約之後的資訊不對稱，又稱道德風險（Moral selection）理論。逆向選擇會導致資本市場上的優質企業因不願意承擔高額融資成本而退出市場，留下的都是劣質企業，即出現“劣幣驅逐良幣”的現象，從而使資本市場變得無效率；而道德風險則會提高資金需求者的融資成本，進而影響資金需求者的融資決策。

一、中小企業融資中資訊不對稱的原因分析
一般而言，企業的資金來源可分為兩種，一種是內源融資，如企業的自主投資、盈餘積累和固定資產折舊等；二是外源融資，如發行股票、債券及向銀行借款。相對於大型企業，中小企業的籌資渠道要少得多。郭斌、劉曼路2000年對中小企業規模與資金來源的實證分析表明，中小企業各種資金來源的比例分別為：自有資金 54%、親友入股15%、政府投資2%、銀行借貸27%、其他來源3%。即中小企業絕大部分資金來源於內源融資，而其外部融資主要來源於銀行借貸。形成這種資本結構，主要是因為我國中小企業多數是由家庭小作坊發展而來，企業的所有權與經營權高度集中，企業成員之間固有的血緣、親緣和地緣關係能夠最大限度地消除企業管理者和業主之間因資訊不對稱而產生的逆向選擇和道德風險問題，從而使企業“幾乎不存在任何委託代理關係所產生的監督成本和代理成本問題”。也就是說，在中小企業內源融資活動中，資訊不對稱問題幾乎可以忽略不計。因此，本文主要考察中小企業外源融資活動中的資訊不對稱問題以及資訊不對稱對中小企業融資方式的影響。筆者認為，中小企業對外融資過程中資訊不對稱的原因主要在於以下三方面：
（一）資訊披露的意願。中小企業融資渠道少，很難籌集到足夠的生產經營所需資金以滿足，但毫無保留地提供內部經營和財務資訊則有可能洩露企業的商業祕密。在這種情況下，中小企業就有可能利用其資訊優勢，有選擇性地向資金提供者披露資訊，使資訊質量大打折扣。
（二）資訊生產能力。制約中小企業資訊生產能力的因素來自內外兩方面。從內部來說，中小企業自身規模較小，制度建設方面相對落後，財務管理較為混亂，信用等級較低，可供抵押的資產較少。也就是說，中小企業的自身條件使其資訊生產能力受到限制，極易在融資活動中形成資訊不對稱問題。從外部來說，我國中小企業資訊披露平臺建設還很落後，資本市場現有的資訊披露體系內容大多是專門針對專門針對大型企業制定的，針對中小企業的資訊披露體系尚未建立，從客觀上限制了中小企業的資訊生產。
（三）資訊披露成本。資訊披露成本分為隱性成本和顯性成本，前者主要指企業的資訊披露行為可能吸引更多的競爭者進入該產品或服務市場，從而使企業面臨更加激烈的市場競爭；後者主要指資訊編製成本和傳播成本。資訊披露成本對中小企業的資訊披露行為具有重大影響，中小企業會在資訊披露成本與外源融資所獲得的收益之間進行權衡。這樣，就不可避免地在外源融資過程中產生資訊不對稱問題。

二、資訊不對稱對中小企業外源融資方式的影響
中小企業外源融資的方式主要有發行股票、發行債券和向金融機構借款。從理論上分析，發行股票和債券必須向社會公眾披露相關的資訊，會使中小企業面臨更加激烈的競爭。為了避免暴露商業祕密，降低資訊編制和傳播成本，使其在經營活動中更具競爭優勢，中小企業一般不願意進行公開資訊披露。因此，多數中小企業會選擇向金融機構借款作為其主要的外源融資方式。
從實際情況看，目前我國主機板市場主要是為國有大型企業改制服務的，對擬發行股票融資的企業，無論在資產規模還是在盈利能力、制度建設等方面，都有較高的要求，中小企業很難在主機板市場上融資成功；創業板市場規模較小，難以滿足眾多中小企業的融資要求；債券市場也不發達，發行債券門檻高，也阻礙著中小企業融資。因此，中小企業更多地傾向於向金融機構借款融資。但由於借貸雙方存在著資訊不對稱，中小企業從金融機構獲得資金支援也並非易事。這主要是因為，許多中小企業為了順利取得銀行資金支援，只向金融機構披露有利於融資成功的資訊；而金融機構為了降低信貸風險，會對中小企業提出較高的貸款利率要求，從而使得一些低風險專案由於無法承受高利率而退出融資，而能夠承受高利率的專案大多是高風險專案。金融機構在對中小企業進行信用評估時，將申請融資的專案一律視為違約風險較高的專案，儘可能減少貸款發放額，從而形成逆向選擇。而中小企業在融資成功後，可能利用自身資訊優勢在借款使用方面背離原借貸合同規定，從而損害金融機構利益，增加金融機構回收貸款的難度，即產生道德風險問題。
三、降低中小企業融資中資訊不對稱的途徑
長期以來，我國對中小企業的資訊披露問題不夠重視，雖然《中華人民共和國中小企業促進法》強調要建立健全向全社會開放的資訊服務系統，但並未對資訊披露時間、內容、方式等方面內容作出具體規定。為降低中小企業融資中的資訊不對稱，筆者建議採取以下措施：
（一）建立中小企業資訊披露制度。資訊不對稱的客觀存在使中小企業過多地依賴外源融資，尤其是金融機構的貸款。但由於資訊不對稱產生的逆向選擇和道德風險，使中小企業遭遇金融機構“惜貸”，從而使其外源融資渠道受阻。為減少中小企業融資過程中的資訊不對稱，避免資訊不對稱帶來的逆向選擇與道德風險，幫助中小企業走出融資困境，必須建立和完善中小企業資訊披露制度。在我國市場經濟不發達、信用制度還不完善的情況下，應針對中小企業規模小、核算簡單、人員較少等特點，參照上市公司資訊披露體系制定中小企業資訊披露制度，明確強制披露資訊的內容和自願披露資訊的內容，杜絕在資訊披露過程中的“搭便車”現象，以減少金融機構在信貸活動中的逆向選擇和麵臨的道德風險，降低中小企業融資成本，提高中小企業融資效率。
（二）加強對中小企業資訊披露的監管力度 我國可組建中小企業資訊披露監管機構，負責對中小企業融資過程中資訊披露行為的監管，對違反資訊披露法律法規的行為進行懲處，以幫助金融機構在對中小企業提供信貸資金時減少資訊搜尋成本，避免在對中小企業的遴選中出現逆向選擇。監管機構在執行有關資訊披露法律法規時，應特別重視中小企業融資過程中資訊披露的內容、時間、方式，鼓勵中小企業自覺披露更多的內部資訊，以使其在融資活動中獲得更多的資金支援。
（三）培育中小企業信用資訊中介機構目前，對中小企業的信用評價主要由金融機構或相關中介機構操作。由於中小企業規模小，資訊不透明的情況比較嚴重，金融機構信用評價成本較高；而信用資訊中介機構良莠不齊，致使中小企業與金融機構之間資訊不對稱嚴重，中小企業違規使用信貸資金的現象層出不窮。大力發展信用資訊中介機構，有利於通過信用資訊中介機構的專業化服務減少中小企業融資活動中的資訊不對稱現象。在目前我國現實情況下，要減少金融機構在對中小企業提供信貸支援過程中面臨的道德風險，政府應有所作為。不僅要為信用資訊中介機構的發展提供良好的社會環境，支援中介機構做大做強，而且還應加強對信用資訊中介機構的監管，規範其市場行為，以提供客觀真實的資訊來減少中小企業與金融機構之間資訊不對稱問題，降低市場交易成本，解決中小企業融資難的問題。